Pas encore d’alignement du prix économique sur la rentabilité des officines

Depuis 2008, la baisse des prix en pourcentage du chiffre d’affaires se conjugue avec une baisse de prix en multiple de l’excédent brut d’exploitation (EBE). Et depuis 2015, Interfimo observe un retour à une corrélation entre prix et rentabilité, signe d’un marché mature qui s’assagit : les prix de cession sont réalistes et davantage cohérents d’un point de vue économique, avec un coefficient de 6,3 fois l’EBE en 2017 en moyenne, selon la dernière étude statistique des prix de cession d’Interfimo. Celle-ci montre aussi que la taille de l’officine reste un critère de valorisation très déterminant, expliquant la dispersion des prix des officines au regard de leur rentabilité et l’hétérogénéité du marché. Le prix de cession moyen des pharmacies de moins de 1 200 k€ s’établit, en effet, à 5,6 fois l’EBE contre 6,8 fois l’EBE pour les officines de plus de 2 000 k€.

L’analyse d’Interfimo n’est pas isolée. « Le marché de la transaction semble avoir intégré la valeur économique des officines », constate également Joël Lecœur, expert-comptable, responsable des statistiques du groupement CGP.

Si cette tendance est saluée par l’ensemble des opérateurs et observateurs du marché, le cabinet d’expertise comptable KPMG est plus nuancé dans son analyse du ratio entre le prix et la rentabilité, et persiste à dire que les prix des officines sont encore relativement éloignés de leur valeur économique, même s’ils s’en rapprochent d’année en année.

Ce cabinet utilise un EBE calculé à partir d’une rémunération normative du titulaire (base salaire net pharmacien coefficient 800) et des ratios économiques moyens issus de son étude. La méthode de valorisation retenue par KPMG repose sur l’actualisation des flux futurs de trésorerie. La dernière valorisation économique a été effectuée à partir d’hypothèses de léger recul des rentabilités. 

LA COMPARAISON DES DEUX ÉTUDES*

Même si l’écart s’est réduit à peu près de moitié en 2017, « il apparait toujours une déconnexion des valeurs économiques des officines avec les prix de marché », constate Joël Vellozzi, expert-comptable, responsable national du réseau professions de santé de KPMG. Le différentiel entre la valeur économique de l’officine et son prix de marché s’était accru en 2016 (+ 15 points) du fait des résultats économiques défavorables de cette année-là. La tendance s’est inversée en 2017, l’écart entre les deux valorisations retrouve ses niveaux précédents à environ 8 points. « Au plus haut des valeurs de marché (années 2007 et 2008 à 95 % du CA HT), le différentiel avec les valeurs économiques était de l’ordre de 30 points ! », se souvient cet expert-comptable.

*Comparaison sur cinq ans de la valeur de marché issue de l’étude annuelle d’Interfimo comparée à la valeur économique calculée par KPMG.